2015年業(yè)績(jī)回顧

　　8家上市保險(xiǎn)公司均已披露2015年業(yè)績(jī)，平均來(lái)看：i)股東權(quán)益同比增長(zhǎng)19%(下半年相較于上半年增長(zhǎng)4%)，高于市場(chǎng)一致預(yù)期;ii)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)35%(下半年下降17%);壽險(xiǎn)準(zhǔn)備金增提已經(jīng)于4季度開(kāi)始影響壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)的盈利;iii)壽險(xiǎn)新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增長(zhǎng)36%，但均基于較為激進(jìn)的投資收益率假設(shè);iv)財(cái)險(xiǎn)綜合成本率在97%左右，改善40個(gè)基點(diǎn)，好于市場(chǎng)預(yù)期;及v)集團(tuán)償付能力維持在200%以上;償二代下償付能力更高。

　　財(cái)險(xiǎn)公司是年報(bào)期最耀眼的明星，受益于：i)車(chē)險(xiǎn)綜合成本率全面改善(賠付率下降);ii)對(duì)利率下行敏感性低(無(wú)需被迫增提準(zhǔn)備金);以及iii)股權(quán)投資規(guī)模較小(下半年股災(zāi)影響較小)。

　　投資者對(duì)壽險(xiǎn)公司仍有擔(dān)憂(yōu)：i)公布的內(nèi)含價(jià)值/新業(yè)務(wù)價(jià)值缺乏可信度;ii)繼續(xù)增提準(zhǔn)備金帶來(lái)盈利壓力;iii)2015年和2016年傳統(tǒng)險(xiǎn)保單成本較高(具體業(yè)績(jī)比較數(shù)據(jù)參見(jiàn)圖表1)。

　　發(fā)展趨勢(shì)

　　我們預(yù)計(jì)2016年1季度行業(yè)盈利將會(huì)下滑，主要是由于壽險(xiǎn)公司將繼續(xù)增提準(zhǔn)備金，以及股權(quán)投資部分虧損實(shí)現(xiàn)。此外，由于上證指數(shù)從3，500點(diǎn)跌至目前的3，000點(diǎn)左右，我們預(yù)計(jì)按市場(chǎng)計(jì)價(jià)調(diào)整以后，1季度股東權(quán)益可能下降。

　　對(duì)財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)的觀點(diǎn)更加積極，主要是在定價(jià)放開(kāi)改革試點(diǎn)地區(qū)，汽車(chē)賠付率好于預(yù)期(賠付頻率下降帶來(lái)的好處多于件均賠付上升的負(fù)面影響)。財(cái)險(xiǎn)或偏重財(cái)險(xiǎn)的保險(xiǎn)集團(tuán)公司也受益于本來(lái)就用PB估值，不存在估值方法調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)(參見(jiàn)2月23日發(fā)布的《農(nóng)歷年更新：我們身處何處?》。

　　對(duì)壽險(xiǎn)公司來(lái)說(shuō)，退保并不完全是一件壞事，因?yàn)楦攥F(xiàn)價(jià)保單的退�？梢詼p少2016/2017額外的準(zhǔn)備金計(jì)提。

　　估值與建議

　　重申我們看好防御性更好的財(cái)險(xiǎn)或偏重于財(cái)險(xiǎn)的保險(xiǎn)公司。投資建議、估值及主要假設(shè)維持不變。

　　風(fēng)險(xiǎn)

　　板塊估值方法從內(nèi)含價(jià)值倍數(shù)轉(zhuǎn)向市凈率;股票市場(chǎng)表現(xiàn)差于預(yù)期。